I principali errori che si commettono nella valutazione d’azienda e come evitarli
La valutazione aziendale è una materia articolata e complessa, fondamentale per il processo decisionale in fusioni, acquisizioni e altre attività aziendali critiche. Nel corso della mia attività professionale sia come advisor in operazioni di finanza aziendale sia come docente in Scuole di Alta Formazione e Master Universitati, ho osservato errori ricorrenti commessi sia dai principianti che dai professionisti in questo settore. In questo breve articolo esploreremo queste trappole comuni e forniremo spunti per evitarle.
Eccessivo affidamento sui dati storici:
Uno degli errori più diffusi è l’eccessiva dipendenza dai dati finanziari passati. Sebbene i dati storici abbiano un valore inestimabile, non sono sempre indicativi delle performance future. Esternalità come fluttuazioni del mercato, sconvolgimenti tecnologici o cambiamenti geopolitici possono alterare drasticamente la traiettoria di un’azienda.
Non utilizzare più metodi di valutazione:
Diversificare le tecniche di valutazione. Integra i dati storici con metodi che utilizzano dati prospettici come i modelli DCF (Discounted Cash Flow) e analisi comparative di settore.
Sottostima dei beni immateriali:
Marchi, brevetti, fedeltà dei clienti e cultura aziendale spesso non trovano una cifra tangibile nel bilancio. Tuttavia, possono avere un impatto significativo sul valore di un’azienda.
Trascurare l’analisi qualitativa:
Impiegare l’analisi qualitativa insieme a quella quantitativa. Riconosci l’influenza degli asset immateriali e incorporali, anche se indirettamente, nella tua valutazione.
Due diligence poco accurata e sottostima delle passività:
Le passività nascoste, contingenti o meno, possono influenzare negativamente la valutazione di un’azienda. Potrebbero includere contenziosi pendenti, responsabilità ambientali, ecc. Esercita la dovuta diligenza. Ispeziona attentamente tutte le potenziali passività e inseriscile nei tuoi calcoli.
Soccombere al bias di conferma:
I professionisti spesso si avvicinano alla valutazione con nozioni preconcette, cercando dati in linea con le loro ipotesi e ignorando prove contraddittorie.
Rischio di avvitamento:
Avvicinarsi a ciascuna valutazione con una mente aperta. Metti regolarmente alla prova le tue ipotesi e sollecita revisioni tra pari per garantire l’obiettività.
Non tener adeguatamente conto delle condizioni del mercato:
Le aziende non operano nel vuoto. Le condizioni del mercato esterno, dai tassi di interesse alle prestazioni della concorrenza, possono influenzare notevolmente il valore di un’azienda.
Trascurare le evoluzioni future del mercato:
Tieniti informato sulle tendenze di mercato più ampie e adatta di conseguenza i tuoi modelli di valutazione. Utilizzare gli indicatori economici per anticipare i potenziali cambiamenti del mercato.
Standardizzare l’ approccio:
Ogni settore ha le sue complessità uniche. Un modello di valutazione adatto a una startup tecnologica potrebbe non essere adatto a un colosso manifatturiero. Personalizza il tuo approccio di valutazione in base al settore, alle dimensioni dell’azienda e alla fase del suo ciclo di vita. Attingi ai benchmark di settore per garantire la pertinenza.
In conclusione, una valutazione aziendale accurata è tanto un’arte quanto una scienza. Essendo consapevoli di queste insidie e adottando un approccio rigoroso e adattabile, i professionisti possono fornire valutazioni che resistono all’esame accurato e riflettono realmente il valore di un’azienda.
Panato Dottori Commercialisti è una boutique indipendente di consulenza tributaria e societaria che aiuta le imprese innovative a governare e accelerare la crescita, grazie a competenze maturate negli ambiti della valutazione d’azienda e della pianificazione fiscale. Siamo un interlocutore riconosciuto del mondo dell’innovazione e supportiamo Startup e PMI, anche quotate, nei momenti di cambiamento strategico (ingresso nuovi investitori, ridefinizione del modello di business, operazioni straordinarie, M&A, ecc) e familiare (passaggio generazionale).
Il nostro è un ambiente giovane, dinamico ed ottimista con molte occasioni per crescere, imparare, fare esperienza e avere un grande impatto.
I nostri professionisti ed i componenti del network multidisciplinare affiancano all’attività professionale quella editoriale ed accademica.
Quanto vale la tua impresa? ovvero brevi riflessioni su come valutare un’azienda in un dialogo ideale con l’imprenditore
Torniamo ad affrontare il tema della valutazione d’azienda riportando un paio di interviste di qualche mese fa. Una testuale cerca di rispondere in maniera semplice e sintetica ad alcune delle domande degli investitori della piattaforma di equity crowdfundingWEARESTARTING, l’altra in video invece rappresenta un dialogo ideale con l’imprenditore deciso a valutare la cessione della sua impresa.
La valutazione d’azienda ha come principale obiettivo quello di misurare la capacità dell’azienda di creare valore in maniera sostenibile nel tempo mediante i suoi asset materiali (impianti, ecc) ed immateriali (marchi, brevetti, ecc.). In particolare nelle startup l’analisi arriva a focalizzarsi sulle competenze dei founder e del team.
La valutazione può avere diverse finalità essendo di supporto a:
operazioni di investimento (aumenti di capitale, M&A, ecc);
operazioni societarie di finanza straordinaria (fusioni, scissioni, ecc.);
operazioni societarie tese a regolare i rapporti tra i soci o i familiari (patti di famiglia, recesso del socio, ecc.);
operazioni di risanamento di aziende in crisi.
La valutazione è per sua natura prospettica e rappresenta un giudizio ragionato e motivato che si fonda su stime. Non è mai il risultato di un calcolo matematico.
Una valutazione è un giudizio sul valore di un’azienda fondato su uno svolgimento completo del processo valutativo. È un processo complesso che analizza l’impresa a 360 gradi coinvolgendo gli aspetti più disparati non solo contabili, fiscali e legali ma anche ambientali e di mercato (inteso spesso come settore in cui opera e settori contigui per arrivare ad un orizzonte molto più ampio per le imprese più innovative).
Si sviluppa attraverso cinque fasi:
La formazione e l’apprezzamento della base informativa (qualità delle informazioni e dei dati).
L’applicazione dell’analisi fondamentale (documentale, di contesto, storica, prospettica, comparativa, fattori di rischio, variabili di mercato, ecc.).
La selezione della metodologia o delle metodologie di stima più idonee agli scopi della valutazione (quelli che correntemente vengono chiamati metodi di valutazione).
L’apprezzamento dei principali fattori di rischio.
La costruzione di una razionale sintesi valutativa.
La stima per poter essere credibile, deve essere svolta da un soggetto competente ed imparziale, nel rispetto di un codice etico, di principi di valutazione e con tempi e risorse adeguati.
Quanto vale la tua impresa?
Riporto il video di una mia intervista sul tema. Ringrazio Luca Marcolin di Family Business Unit per avermi dato la diponibilità di affrontare la valutazione d’azienda uscendo dai tecnicismi professionali in un ideale dialogo con l’imprenditore.
A volte capita quando sei stanco e vuoi lasciare, altre volte quando hai raggiunto nuovi traguardi e sei euforico. Ma la domanda è sempre quella, quanto vale la mia impresa? In una stagione come questa, con grandi liquidità ma anche grandi incertezze, non è per nulla facile definire il valore di una impresa. Cercheremo di capire come vengono valutate le imprese, ma ci faremo anche qualche domanda sul perché la vogliamo valutare, e come creare le condizioni per ottimizzare la loro valutazione. Avremo con noi Andrea Arrigo Panato, dottore commercialista, docente universitario sui temi del risk management e della valutazione d’impresa in Bocconi e a Ca’ Foscari, opinionista per Il Sole 24 ore, autore di Restartup, un libro manifesto per il lancio delle PMI.
Quali sono i metodi più diffusi per realizzare la valutazione?
Storicamente le principali metodiche di valutazione si rifanno a:
Criteri patrimoniali
Criteri reddituali
Criteri che esplicitano la creazione di valore
Criteri finanziari
Criteri comparativi di mercato
Uno dei più utilizzati è il metodo finanziario. Secondo tale approccio, il valore di un’azienda è funzione dei flussi di cassa incrementali disponibili, attualizzati al tasso di rendimento medio atteso del capitale nel settore in cui opera l’azienda.
Il metodo dei multipli di mercato (spesso usato a supporto del metodo DCF) determina il valore dell’azienda osservando le valutazioni espresse dal mercato (es. multipli EBITDA). Si tratta di una stima che determina un valore con natura di «prezzo probabile» negoziabile in base ad esperienze passate paragonabili (la criticità è proprio spesso nella comparabilità), oppure con natura di prezzo obiettivo ragionevolmente raggiungibile in futuro.
Per quanto riguarda la valutazione di imprese innovative bisogna ricordare che le startup applicano nuovi modelli di business, ridefinendo i mercati o creandone di nuovi. Da qui l’estrema difficoltà nel fare previsioni attendibili anche considerando i frequenti cambi di strategia e quindi la difficoltà ad applicare tout court le metodiche di valutazione classiche.
Le valutazioni di startup o imprese innovative sono quindi particolarmente complesse (le stesse metodiche di valutazione variano a seconda della fase del ciclo di vita aziendale) e richiedono un approccio diverso da quello applicato alle aziende tradizionali.
L’analisi in caso di startup si concentrerà sulla sostenibilità ed efficacia del business model dell’impresa, sulla qualità e motivazione del team, sulla conoscenza e dimensione del mercato potenziale, sulla capacità di implementazione della strategia e sulla capacità di definire le risorse necessarie per raggiungere l’obiettivo.
A titolo di esempio si segnala il Berkus Model, un metodo di valutazione che nasce per valutare startup in fase pre-revenue (fase in cui spesso risulta prematuro definire un piano). Il modello, basato sull’analisi del rischio, si compone di cinque voci:
Qualità manageriali del team (Rischio di esecuzione)
Proposta di valore (Rischio prodotto)
Prototipo funzionante (Rischio tecnologico)
Relazioni strategiche (Rischio mercato e rischio competitivo)
Prodotto già lanciato e/o venduto (Rischio finanziario o di produzione)
Che caratteristiche e limiti ha la realizzazione di una valutazione?
Una valutazione secondo i principi italiani di valutazione deve avere ben definite caratteristiche ed essere:
Razionale (schema logico rigoroso).
Verificabile (verificabilità dei dati ed attendibilità delle fonti).
Coerente con l’incarico ricevuto.
Affidabile, riducendo la discrezionalità valutativa.
Svolta con professionalità (best practice, PIV).
Svolta con competenza (l’esperto deve conoscere il settore, ecc.).
La qualità della valutazione dipende ovviamente dalle caratteristiche dell’oggetto della stessa. Le principali caratteristiche delle imprese innovative sono:
elevato contenuto tecnologico e/o innovativo.
significativi investimenti in ricerca e sviluppo.
limitati investimenti materiali (sono imprese che si basano su assets immateriali).
sono fortemente orientate all’internazionalizzazione, sia in relazione ai mercati di riferimento dei propri prodotti o servizi, sia ai mercati di approvvigionamento dei fattori della produzione, tra cui capitali e risorse umane.
elevati tassi di crescita e modello di business scalabile.
Tali imprese presentano inevitabilmente una serie di specificità che complicano la determinazione del loro valore economico (Damodaran, 2002 e 2009 come ben sintetizzato nell’articolo “Un framework concettuale per la valutazione delle startup innovative di Francesca Querci e Stefano Ricci”):
Alta probabilità di fallimento.
Flussi di cassa negativi e lunga fase di accelerazione prima di raggiungere livelli “normali” di redditività a lungo termine.
Limitata solidità e storicità dei risultati finanziari.
Alto livello di incertezza relativo allo sviluppo del mercato futuro e alla sostenibilità nel tempo, guidati da innovazioni tecnologiche.
elevate complessità tecnologiche e di processo, a cui è associato un rischio molto elevato in relazione al successo del business.
un alto tasso di obsolescenza del prodotto/servizio, a causa sia delle dinamiche tecnologiche, sia del rischio di imitazione, soprattutto se i prodotti o servizi non sono adeguatamente manutenuti ed innovati.
un ciclo di vita atipico, estremamente breve in rapporto alla durata delle attività di ricerca e allo sviluppo del prodotto/servizio.
la difficoltà di identificazione dei competitors e delle aziende comparabili, dato il grado di innovatività che caratterizza il prodotto/servizio offerto, rispetto agli eventuali operatori già presenti sul mercato.
la difficoltà nella valutazione della proprietà immateriale ed intellettuale, anche, ma non solo, in relazione alla sua protezione.
Un investitore dovrebbe scartare una società con una valutazione bassaovvero una valutazione alta è sempre sinonimo di una società redditizia?
Il rischio più grande è investire in una startup che ha sottovalutato le risorse finanziarie necessarie per sviluppare il proprio prodotto e mercato.
Una richiesta troppo bassa in fase di aumento di capitale può significare restare a metà del guado ed investire in un progetto destinato a fallire per mancanza di fondi.
Una richiesta troppo alta può semplicemente risultare antieconomica per l’investitore.
Quali sono gli elementi da analizzare al momento di realizzare una valutazione?
Il valore è funzione della capacità dell’impresa di mantenere la capacità competitiva nel tempo.
Uno degli elementi caratterizzanti la valutazione è la presenza di un piano che spesso assume il realizzarsi di una strategia con obiettivi sfidanti. L’assenza di un’ampia e strutturata analisi fondamentale alla base del piano ne mina la credibilità e la sostenibilità.
L’analisi fondamentale mira all’individuazione degli input richiesti dai metodi di valutazione. Tipicamente include:
Analisi degli elementi distintivi dell’azienda;
Analisi del contesto di mercato;
Esame dei driver di valore e della loro evoluzione del tempo;
Individuazione dei fattori di rischio e dei loro possibili effetti.
Qualunque modello dinamico di valutazione deve essere in grado di rappresentare due diverse configurazioni di reddito:
il reddito corrente normalizzato
il reddito che l’impresa potrà esprimere nel futuro sulla base dell’evoluzione naturale del suo modello di business (declino, stabilizzazione o sviluppo), del mercato e dell’azione concorrenziale
In momenti di forte cambiamento ed a maggior ragione in contesti competitivi particolarmente dinamici in cui è più complesso predisporre dei piani attendibili è necessario in primis focalizzare l’analisi sulla sostenibilità ed efficacia del business model dell’impresa e solo successivamente applicare le tecniche valutative (Bini).
L’analisiin caso di startupsi concentrerà sullaqualità e motivazione del team, sulla conoscenza e dimensione del mercato potenziale, sulla capacità di implementazione della strategia e sulla capacità di definire le risorse necessarie per raggiungere l’obiettivo.
Gli elementi da tenere in considerazione dovranno quindi essere essere:
Cap table: sia la qualità del team sia la motivazione dello stesso (i founder devono mantenere ampie quote di maggioranza);
sostenibilità ed efficacia del business model
multipli di aziende comparabili nel mercato;
flussi di cassa storici e previsionali (difficilmente utilizzabili nel caso in cui l’impresa sia di nuova costituzione e/o con tutte le criticità sopra espresse);
Risorse necessarie per raggiungere obiettivi economicamente o strategicamente rilevanti (banalizzando: risorse cercate/equity da cedere=valutazione post-money);
Dimensione del mercato e tassi di crescita dello stesso e della startup (scalabilità);
